Las expectativas de inflación son cruciales para la política monetaria, ya que dan forma a las decisiones económicas y se alimentan de la inflación. Si bien las encuestas de expectativas proporcionan información, vienen con puntos ciegos. Utilizamos un modelo para transformar datos de encuestas poco frecuentes en una densa cuadrícula de expectativas.
Medir las expectativas de inflación es crucial para la política monetaria. Lo que esperamos que los precios del mañana afecten la forma en que gastamos hoy y planificamos para el futuro. Los inversores financieros, por ejemplo, exigirán tasas de interés más altas sobre los activos cuando esperan que la inflación aumente. Quieren ser compensados por la pérdida adicional esperada de poder adquisitivo. Esto influye en las condiciones de financiación, el gasto y la inversión, que a su vez afectan a la inflación. De la misma manera, las expectativas de inflación de las empresas son importantes para su fijación de precios, un canal que los economistas capturan dentro de las versiones modernas de la curva de Phillips. Y los hogares también tienen en cuenta sus expectativas de inflación al decidir sobre el ahorro y el gasto o pedir un aumento salarial.
Pero medir estas expectativas de inflación es un desafío. Para los inversores financieros, hay dos métodos: o realizamos encuestas preguntándoles qué esperan o inferimos sus expectativas de inflación de los precios de mercado. Aunque ambos métodos pueden ofrecer información valiosa, ambos también tienen sus deficiencias. Los precios de mercado de los llamados swaps de inflación, por ejemplo, no expresan directamente las expectativas de los participantes en el mercado. Esto se debe a que estos precios contienen primas de riesgo, que compensan a los inversores por la incertidumbre de la inflación. Y como estas primas no son directamente observables, tenemos que estimarlas, lo que siempre deja cierta incertidumbre sobre la magnitud de las expectativas de inflación real. Por el contrario, las encuestas entre los pronosticadores profesionales proporcionan una medida más directa de las perspectivas de inflación de los participantes de la encuesta. Pero a menudo están disponibles solo trimestralmente o, si son más frecuentes, solo para unos pocos horizontes de pronóstico.
Aquí es donde entra nuestro modelo. En esta entrada del blog presentamos un método estadístico para mitigar esta desventaja de las encuestas. Aplicamos un modelo para describir las proyecciones de los pronosticadores de la inflación general de la Encuesta del BCE sobre pronosticadores profesionales (SPF) y de la encuesta de Economía del Consenso. Más concretamente, el método nos permite enriquecer la información de encuestas de pronosticadores profesionales, cuyas opiniones tienden a estar estrechamente alineadas con las de los inversores financieros. Lo hacemos estimando las expectativas de los participantes de la encuesta con una frecuencia mensual para esencialmente cualquier horizonte futuro.
Cómo abordar los puntos ciegos en las encuestas
Nuestro modelo identifica un pequeño conjunto de factores estadísticos que explican la mayor parte de la dinámica de los pronósticos promedio reportados para varios horizontes a lo largo del tiempo. Estos factores no son directamente interpretables, pero se puede pensar que capturan la información que importa para la dinámica de pronóstico. Luego estimamos estos factores cada mes utilizando sus movimientos históricos con pronósticos de encuestas. Esto nos permite inferir expectativas incluso para puntos en el tiempo que no estaban cubiertos por las previsiones. En otras palabras, para cada mes, rellenamos los horizontes que faltan y construimos una curva suave y mensual. Podemos mostrar las expectativas de inflación desde un mes hasta diez años por delante, que se remontan a 1999.
Para demostrar los beneficios de nuestro método, lo aplicamos a un período especialmente interesante: el reciente aumento de la inflación entre 2021 y 2022 y responde a tres preguntas clave. ¿Los pronosticadores anticiparon el aumento de la inflación? ¿Cómo ajustaron sus proyecciones a medida que los precios se aceleraban? ¿Y a dónde esperan que vaya la inflación?
Nuestro método ofrece tres ideas principales:
- Hasta que se alcanzó el pico, los meteorólogos subestimaron tanto la escala como la persistencia del aumento de la inflación 2021-22.
- Revisaron al alza su perspectiva para los próximos 12 meses y más allá por encima del objetivo de inflación del 2% solo mucho después de la invasión rusa de Ucrania.
- A pesar de estas revisiones al alza, las expectativas a medio plazo se mantuvieron firmemente ancladas en torno al 2% en todo momento (líneas continuas en el gráfico 1). Los meteorólogos proyectaron un retorno a la meta dentro de dos años, incluso cuando se les preguntó en el pico de la inflación.
La robustez del anclaje a medio plazo era crucial. Cuando el BCE comenzó a elevar sus tasas de política clave en julio de 2022, estas expectativas estables ayudaron a contener las presiones inflacionarias a largo plazo. La estabilidad de las expectativas de inflación hizo que el ajuste desinflacionario fuera más rápido y menos costoso.
Fases clave en la formación de expectativas
Echemos un vistazo más de cerca. Como se mencionó anteriormente, nuestra información mejorada de la encuesta nos permite analizar y rastrear mejor las opiniones de los pronosticadores. Por ejemplo, nos permite ampliar el horizonte de las previsiones de inflación interanual, mientras que las encuestas que consideramos aquí solo proporcionan pronósticos para hasta 15 meses de antelación. También nos permite construir pronósticos para la inflación durante períodos que abarcan 12 meses y podemos permitir que esos períodos comiencen en cada mes futuro hasta cinco años por delante (todas las líneas en el gráfico 2). Esto también es útil porque las expectativas reportadas de tasas de inflación interanuales por debajo del horizonte de pronóstico a 12 meses ya reflejan los cambios realizados en el nivel de precios y, por lo general, aumentan si las tasas de inflación son muy altas.
En base a esta información, podemos identificar febrero de 2022 como el mes en que los precios de escalada rápida se alimentan de las expectativas a mediano plazo de los meteorólogos. Unas semanas antes la situación era diferente. En enero de 2022, incluso cuando la inflación había subido rápidamente del 2% en julio de 2021 al 5% en seis meses, las expectativas de los pronosticadores para los próximos 12 meses se mantuvieron moderadas. En ese momento, las proyecciones de inflación durante ese período se situaron en el 1,6%, con un retorno gradual al objetivo del 2% del BCE en tres años. Esta divergencia reflejaba la creencia generalizada de que el aumento de los precios era transitorio antes de la invasión rusa de Ucrania.
La invasión en febrero de 2022 cambió fundamentalmente este trasfondo. Las expectativas de inflación en los próximos 12 meses aumentaron del 1,6% al 2,8% en un solo mes en previsión de un aumento en los costos de la energía. A pesar de este ajuste al alza, los meteorólogos aún esperaban que la inflación regresara a alrededor del 2% poco después.
Para septiembre de 2022, justo antes de que la inflación alcanzara su punto máximo, las expectativas de inflación para los siguientes 12 meses subieron al 4,3%, más de un punto porcentual más que en febrero. El retorno proyectado al 2% se retrasó en aproximadamente un año. A pesar de estos cambios, las previsiones a más largo plazo (a partir de los dos años) se mantuvieron cerca del 2%.
Después de que la inflación alcanzó su punto máximo en octubre de 2022, las previsiones para los próximos 12 meses y más allá se estabilizaron. Los pronosticadores profesionales proyectaron una tasa de inflación del 3,6% en los próximos 12 meses, con un retorno a alrededor del 2% no esperado hasta mediados de 2024 a mediados de 2025. Las revisiones posteriores fueron menores, lo que refleja una creciente confianza en un camino desinflacionario respaldado por una política monetaria restrictiva. Para marzo de 2024, las expectativas a corto, medio y largo plazo se alinearon esencialmente con el objetivo del 2% del BCE.
Más recientemente, las expectativas de inflación para los próximos 12 meses cayeron nuevamente por debajo del 2%, lo que probablemente refleja una baja inflación energética esperada. Al mismo tiempo, después de tocar fondo en alrededor del 1,8% a fines de 2026, se espera que la inflación general regrese a los niveles de alrededor del 2% hasta 2027. Esto demuestra que las previsiones a medio plazo siguen firmemente ancladas en el objetivo del 2% del BCE.
Dos lentes para un diagnóstico
Como mencionamos anteriormente, las expectativas de los participantes en el mercado proporcionan otra perspectiva sobre la dinámica de la inflación de la zona del euro. Las expectativas de inflación de los participantes en el mercado se pueden evaluar observando los activos vinculados específicamente a la inflación, que reflejan las apuestas realizadas por los inversores sobre cómo evolucionará el nivel general de precios en la economía. Sin embargo, los precios de los activos vinculados a la inflación son una combinación de expectativas de inflación verdaderas y una prima de riesgo de inflación, y esta última puede fluctuar bruscamente.
Para aislar las expectativas puras, aplicamos un modelo empírico, adoptando un enfoque similar al adoptado para las encuestas anteriores. Esto significa que identificamos de nuevo un conjunto de factores que ayudan a explicar la variación en los tipos de swap vinculados a la inflación, así como a distinguir cuánto reflejan estas tasas las expectativas puramente inflacionarias y cuánto reflejan las primas. A pesar de la incertidumbre común inherente a estos métodos, esto nos permite estimar la prima de riesgo de inflación a partir de los tipos vinculados a la inflación. A continuación, podemos comparar directamente las estimaciones “limpias” resultantes de las expectativas de inflación de los inversores con nuestra medida basada en encuestas. Esta comparación es especialmente útil a la luz de las imperfecciones que vienen con ambos métodos, ya que sirve como un control cruzado que puede aumentar nuestra confianza en ambos conjuntos de expectativas estimadas.
La confirma que, en horizontes a corto y mediano plazo, las expectativas de inflación de la encuesta se alinean estrechamente con las expectativas de inflación que derivamos de los precios de mercado, una vez que las ajustamos a las primas de riesgo de inflación. Esto fue cierto tanto durante el aumento de la inflación como durante la posterior desinflación. Por lo tanto, las medidas del mercado de las primas limpias están más cerca de sus contrapartes de la encuesta que de las medidas originales del mercado puro. Una mayor divergencia entre las expectativas y encuestas basadas en el mercado aparece para el horizonte a mediano plazo en el pico de inflación en octubre de 2022. Los pronósticos basados en la encuesta anticiparon una disminución más gradual, mientras que las expectativas inferidas de los precios de mercado apuntaron a un retorno más rápido de la inflación al 2% con respecto a 2023 (antes de volver a subir ligeramente). En general, sin embargo, ambas lentes cuentan la misma historia. La escala del shock inicialmente sorprendió a los participantes del mercado, que revisaron rápidamente sus perspectivas a corto plazo, pero, lo que es más importante, seguían confiando en que la inflación se estabilizaría en torno al objetivo del 2% del BCE.
Conclusión Nuestro enfoque ofrece un paso complementario útil para mejorar nuestro seguimiento de las expectativas de inflación en el tiempo y en todos los horizontes. Al transformar los datos de la encuesta escasa en una imagen más rica y oportuna de la inflación esperada, este enfoque brinda a los responsables políticos una herramienta adicional para evaluar cómo los choques se alimentan de las expectativas de inflación y cuán firmemente siguen ancladas esas expectativas. Este tipo de información es particularmente valiosa en un momento en que la inflación y las expectativas de inflación han vuelto a ser el centro de atención, en medio de renovadas presiones sobre los precios de la energía vinculadas al conflicto en curso en el Medio Oriente.