14 noviembre 2024
Por: Yıldız Akkaya, John Hutchinson, Kasper Jørgensen y Emanuel Skeppås
El Eurosistema ha comenzado a reducir sus tenencias de bonos. En esta entrada del blog del BCE se analiza la intensidad con la que la contracción del balance afecta a los tipos de interés a largo plazo. Las estimaciones basadas en la Encuesta de Analistas Monetarios sugieren que una reducción prevista de 1 billón de euros en las tenencias de bonos podría elevar los tipos de interés libres de riesgo a largo plazo en unos 35 puntos básicos.
El BCE reaccionó con contundencia en respuesta al reciente repunte de la inflación. El Consejo de Gobierno utilizó su principal herramienta para aumentar los tipos de interés oficiales. También inició un giro en su política de balance, pasando de la flexibilización cuantitativa (QE) al endurecimiento cuantitativo (QT). En el marco de la QE, a partir de 2015, el BCE y los bancos centrales nacionales de la eurozona habían comprado bonos privados y públicos. El objetivo era aliviar las condiciones de financiación de la economía, estimular el crecimiento y, en última instancia, elevar las tasas de inflación y devolverlas a la meta. En el marco del QT, el Eurosistema ha reducido las tenencias de bonos desde principios de 2023, cuando comenzó a normalizar la política monetaria. ¿Cómo afecta a las condiciones financieras el balance de un Eurosistema en contracción? Para los bancos centrales de todo el mundo, la transición de la QE a la QT marca un territorio relativamente inexplorado. Por lo tanto, hasta ahora sabemos poco sobre la magnitud del impacto del QT en los tipos de interés del mercado. Las expectativas de los participantes en el mercado, recogidas en la Encuesta de Analistas Monetarios (SMA), ofrecen una perspectiva útil.
La contracción del balance desde la perspectiva de los analistas de mercado
Utilizamos las respuestas de esa encuesta, que el BCE realiza cada seis semanas, para medir el impacto del QT en los tipos a largo plazo de la eurozona.[1] En cada SMA, unos 50 bancos y gestores de activos ofrecen sus puntos de vista sobre la evolución futura de los parámetros clave de la política monetaria, las variables de los mercados financieros y la economía. Utilizamos tres de las preguntas como base de nuestra investigación: las expectativas de los analistas sobre los tipos de interés a largo plazo, el tipo de política monetaria del BCE y el tamaño de las carteras de compra de activos del Eurosistema en el futuro.
En concreto, los analistas nos dicen dónde esperan que estén los tipos de interés a diez años de los swaps de índices a un día, así como de los bonos soberanos, dentro de 12 meses. También nos dicen dónde esperan que estén las tasas de política monetaria al final de cada trimestre durante los siguientes tres años y a largo plazo. Utilizamos estas tres variables para calcular lo que llamamos «la prima por plazo esperado a un año vista». Ese es el diferencial entre dos rendimientos esperados: en primer lugar, lo que los analistas esperan ganar al fijar una tasa a diez años en un año y, en segundo lugar, lo que esperan ganar al refinanciar la misma inversión durante el mismo período a las tasas esperadas a corto plazo.
En el siguiente paso, examinamos cómo interactúa este dato con las tenencias esperadas de renta fija en el balance del Eurosistema. La evidencia de este ejercicio indica cuánto se espera que una cantidad dada de reducción del balance aumente la prima por plazo y, por lo tanto, las tasas a largo plazo. Utilizamos los datos de la encuesta para el período comprendido entre diciembre de 2022, cuando se anunció por primera vez el QT, y diciembre de 2023.
El impacto del QT en los tipos de interés a largo plazo
En primer lugar, descubrimos que cuanto más bajo estimaba un analista las tenencias futuras de bonos, mayor esperaba que fuera la prima por plazo. Nuestro cálculo revela una correlación considerable entre los dos. Por ejemplo, una reducción mecánica de las tenencias de bonos del BCE en 1 billón de euros podría aumentar la prima por plazo implícita en el tipo swap del índice a un día a diez años en unos 35 puntos básicos (véase gráfico 1). Por lo tanto, los analistas monetarios esperan que el QT resulte en un aumento de las tasas de interés a largo plazo a través de primas a plazo más altas.
Gráfica 1
Impacto esperado de la prima por plazo de la reducción de la cartera de activos en 1 billón de euros
Puntos básicos
En segundo lugar, observamos que las perspectivas de presión al alza del QT sobre los costes de endeudamiento podrían diferir a lo largo de las fronteras nacionales y no serían idénticas para todos los mercados de bonos soberanos de la zona del euro. En concreto, se estima que una reducción de tamaño similar en las tenencias de bonos del BCE aumentará la prima por plazo de los bonos soberanos alemanes, franceses, italianos y españoles en unos 35, 35, 45 y 50 puntos básicos, respectivamente.[2] Esto significa que, según los analistas encuestados, el QT tendría un impacto asimétrico en las condiciones de financiación de los gobiernos de toda la eurozona. También significa que los costos de endeudamiento soberano podrían aumentar y, presumiblemente, lo harían en mayor medida para los países con calificaciones crediticias más bajas, como España e Italia.
En tercer lugar, nuestros hallazgos sugieren que el impacto estimado del QT en las tasas de interés a largo plazo es comparable en alcance a los efectos inversos del QE encontrados en estudios anteriores.[3] Utilizando diversos enfoques metodológicos, estos estudios previos indican que el aumento de las tenencias de bonos del Eurosistema (QE) en 1 billón de euros reduce los tipos a diez años entre 35 y 65 puntos básicos. Por lo tanto, incluso si el tamaño del efecto del QT estimado por nosotros se ubica en el extremo inferior del rango, la comparación sugiere un impacto ampliamente similar, pero en la dirección opuesta. Dicho esto, las estimaciones están sujetas a una incertidumbre estimativa sustancial.
Conclusión
Aunque el tipo de interés oficial del BCE ha sido el principal instrumento para luchar contra la inflación, la reducción del balance del Eurosistema también contribuye a ello. Ciertamente, nuestro análisis basado en encuestas no puede medir los efectos exactos del endurecimiento cuantitativo en las condiciones financieras. Sin embargo, las opiniones de los analistas monetarios pueden servir como un indicador para ayudar a comprender este aspecto de cómo nuestra política monetaria afecta a los mercados financieros y, en última instancia, a la economía. Nos proporcionan información valiosa sobre cómo los participantes del mercado perciben la reducción continua del balance y sus consecuencias. Por lo tanto, la Encuesta de Analistas Monetarios ofrece indicaciones relevantes sobre la magnitud del efecto que el QT podría tener en las condiciones de financiamiento.