Prakash Loungani perfila al exbanquero central sueco Lars EO Svensson, un líder de la revolución de la meta de inflación
Estos son tiempos difíciles para los banqueros centrales. El repunte de la inflación de 2021 tomó por sorpresa a muchos bancos centrales. “Ahora entendemos mejor lo poco que entendemos sobre la inflación”, declaró el año pasado el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell.
Los desafíos habrían sido mucho más difíciles de no haber sido por las mejoras significativas en la banca central durante las últimas tres décadas, específicamente, los avances en un marco conocido como metas de inflación. Si bien lograr los cambios ha sido un esfuerzo de equipo, la persona más responsable es Lars EO Svensson, ex vicegobernador del Riksbank de Suecia y actualmente profesor afiliado en la prestigiosa Escuela de Economía de Estocolmo.
“Lars ha brindado grandes conocimientos sobre cuestiones críticas de la política monetaria”, dijo a F&D Ben Bernanke, expresidente de la Fed y premio Nobel de 2022. “Su creatividad e independencia de pensamiento son realmente impresionantes”.
Bajo la meta de inflación, los bancos centrales se comprometen explícitamente con una meta de inflación a largo plazo y trabajan para lograrla moviendo las tasas de interés de política, que ellos controlan. Elevar las tasas de interés, como lo están haciendo los bancos centrales ahora, por ejemplo, tiende a enfriar la inflación al reducir el gasto en vivienda y otros bienes sensibles a los intereses. Svensson fue uno de los primeros en adoptar el objetivo de inflación. Desde entonces, ha sido un defensor vocal, empujando a los banqueros centrales a mejorar continuamente el marco, particularmente siendo abierto con el público sobre el camino de la política futura para lograr la meta de inflación.
Las mejoras en la gestión monetaria defendidas por Svensson y otros ayudaron a los banqueros centrales del mundo a evitar que la crisis financiera de 2007 se convirtiera en otra Gran Depresión. En su papel como vicegobernador, Svensson ayudó al Riksbank a gestionar con éxito las primeras fases de la crisis.
Llegar allí
Este no era el camino que Svensson imaginó que tomaría su vida. En 1971, completó una maestría en física y matemáticas aplicadas en el Instituto Real de Tecnología de Estocolmo. Durante un “año sabático” para decidir qué hacer a continuación, se inscribió en algunos cursos de historia económica de pregrado. Uno de sus profesores le aconsejó que cambiara a economía, señalando que las perspectivas laborales en Suecia eran buenas para los economistas. “Fue uno de los mejores consejos que recibí en mi vida”, dijo Svensson a F&D.
Luego obtuvo su doctorado en economía en Estocolmo, y también pasó un año en el Instituto de Tecnología de Massachusetts. Sus profesores allí incluyeron a los premios Nobel Paul Samuelson, Robert Solow y Peter Diamond; el exvicepresidente de la Fed, Stan Fischer; y el economista jefe de Google, Hal Varian. Entre sus compañeros de estudios se encontraban el premio Nobel Paul Krugman, el ex economista jefe del FMI Olivier Blanchard, el ex presidente del Banco Central Europeo y ex primer ministro italiano Mario Draghi, y el ex gobernador de la Fed Frederic Mishkin. “Ese año me dio una red que me ha ayudado mucho a lo largo de los años”, dice Svensson.
Su primer trabajo fue en el Instituto de Estudios Económicos Internacionales de la Universidad de Estocolmo. En las décadas de 1970 y 1980, se centró principalmente en la teoría económica y la economía internacional. Su amigo y colega y colaborador de toda la vida, Torsten Persson, describe cómo trabajaba con Svensson en ese momento. “En su trabajo, se mantiene firme a menos que alguien presente una mejor intuición y un modelo formal”, dice Persson. “Y también se toma en serio sus pasatiempos: éramos ávidos marineros juntos y luego se dedicó a la escalada en roca con gran pasión”.
Objetivo de inflación
En la década de 1990, Svensson dirigió su atención directamente a la economía monetaria, su interés se desencadenó en parte por su papel como asesor externo del Riksbank. Fue una época turbulenta. La economía estaba a la deriva después de que la paridad del tipo de cambio de la corona con el ECU colapsara en 1992, a pesar del heroico intento del banco central de defenderla elevando las tasas al 500 por ciento. Svensson y un pequeño grupo de economistas internos y externos recibieron dos semanas para asesorar al Riksbank sobre un nuevo marco monetario.
Por suerte, había un prototipo a mano. En 1989-1990, el Banco de la Reserva de Nueva Zelanda había adoptado metas de inflación, lo que logró reducir drásticamente la inflación. El Banco de Canadá también recurrió a metas de inflación en 1991 y logró reducir la inflación al 2 por ciento. En un informe al Riksbank, Svensson argumentó que había “fuertes razones” para que la política monetaria apuntara a “un rango estrecho para la tasa de inflación”. A principios de 1993, el Riksbank adoptó un objetivo de inflación con una meta a largo plazo del 2 por ciento que se alcanzaría para 1995, una meta que el Riksbank no alcanzó en los años siguientes.
A fines de la década de 1990 y la década de 2000, Svensson se dedicó a mostrar el éxito de las metas de inflación y desarrollar mejoras. En 2001, se había trasladado al prestigioso departamento de economía de la Universidad de Princeton, donde varios profesores, entre ellos Bernanke, Krugman, el exvicepresidente de la Fed Alan Blinder y el influyente economista Michael Woodford, estaban comprometidos en una búsqueda similar. Scott Sumner, un destacado teórico monetario de la Universidad George Mason, los denominó la «Escuela de Princeton», a la que atribuye haber provocado cambios en la banca central que fueron cruciales para gestionar la Gran Recesión.
Una de las primeras contribuciones de Svensson fue instar a los bancos centrales a implementar metas de inflación de manera flexible, reconociendo su doble responsabilidad de mantener la inflación cerca de la meta y la economía cerca del pleno empleo. En estos días, dijo Svensson a F&D, “casi ningún banco central está ‘loco por la inflación’”, un término acuñado por el ex gobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, para referirse a los bancos centrales obsesionados con la inflación a expensas del empleo.
Objetivo de pronóstico de inflación
Una contribución aún más crítica de Svensson ha sido empujar a los bancos centrales hacia la meta de pronóstico de inflación. Con el objetivo de inflación, los bancos centrales ya se estaban volviendo más transparentes al anunciar y explicar su última decisión política. Svensson argumentó que los bancos centrales necesitaban ir más allá. Debido a que el impacto de las acciones de política monetaria se desarrolló con un largo retraso, era importante que los bancos centrales informaran a los mercados y al público cuál era su plan para el futuro.
En un célebre documento de 1997, Svensson recomendó que los bancos centrales seleccionen un camino para las tasas actuales y futuras de modo que las propias previsiones de inflación y empleo del banco central «se vean bien» para llevar la economía con el tiempo a la tasa de inflación objetivo y al pleno empleo. “Digamos que tiene un objetivo de inflación del 2 por ciento”, explica Sumner de la Universidad George Mason. “Estableces políticas de tal manera que también estás pronosticando [que llegarás a] una inflación del 2 por ciento… Esto es solo sentido común. ¿Por qué no establecería [el camino de las futuras] tasas de política de modo que esperara que la política tuviera éxito?”
Y, sin embargo, antes del trabajo de Svensson, los bancos centrales eran propensos a asumir un camino para las tasas de política que los llevaría a no alcanzar o superar sus objetivos. “Era como si el capitán de un barco que se dirigía a través del Atlántico hubiera colocado el volante en una posición en la que se esperaba que el barco se desviara 200 millas de su rumbo cuando llegara al otro lado del océano”, escribió Sumner.
Algunos bancos centrales, como el Norges Bank, el Riksbank y el Banco Nacional Checo, comenzaron a publicar sus trayectorias de tasas de interés, en línea con las recomendaciones de Svensson y siguiendo el ejemplo del banco central de Nueva Zelanda. Muchos otros adoptaron prácticas que iban considerablemente en esa dirección. El trabajo de Svensson ayudó a generar un enfoque más prospectivo de la política monetaria y la voluntad de innovar en tiempos de crisis, dice Robert Tetlow, asesor principal de la Reserva Federal y colaborador de Svensson.
“Lars siempre se las ha arreglado para ser sobrenaturalmente tranquilo pero duro, educado pero directo”, cuando asesora a los banqueros centrales, dijo Tetlow a F&D. Philip Turner, ex alto funcionario del Banco de Pagos Internacionales (BIS), recuerda que “en una conferencia del Banco de Japón en 2000, Svensson fue uno de los primeros” en instar a tomar medidas radicales de política monetaria. “Japón ya ha perdido una década debido al estancamiento económico y la deflación”, dijo Svensson sin rodeos en un documento para la conferencia. “Con una mala política continua, puede perder otra”.
Volviéndose negativo
Las mejoras en la gestión monetaria que Svensson y otros defendieron dieron sus frutos durante la Gran Recesión. Los bancos centrales giraron rápidamente para tomar medidas que muy probablemente ayudaron a evitar otra Gran Depresión. Recortaron drásticamente las tasas de interés, dejando en claro que no estaban locos por la inflación y que se tomaron en serio el objetivo del pleno empleo. Le hicieron saber a los mercados que esperaban mantener las tasas de interés “bajas por mucho tiempo”, brindando una orientación a futuro muy acorde con el espíritu del consejo de Svensson sobre la transparencia.
Sin embargo, la Gran Recesión fue tan profunda que los bancos centrales se enfrentaron a un dilema: ¿qué más podían hacer una vez que ya habían reducido las tasas de política a cero y señalaron que planeaban mantenerlas allí por un tiempo? Svensson abogó por cambiar a tasas de interés negativas, cobrando tarifas sobre los depósitos para empujar a los bancos a otorgar préstamos para alentar el gasto.
“El defensor más vocal de la política es el vicegobernador Lars Svensson, un experto de renombre mundial en teoría de la política monetaria y colaborador cercano de Ben Bernanke”, escribió el Financial Times en ese momento. El banco central danés dio el salto a las tasas de interés negativas en 2012, seguido por el Banco Central Europeo y varios otros.
Si bien siguen siendo controvertidas, las tasas de interés negativas han ampliado el conjunto de herramientas de los bancos centrales, sostienen algunos economistas. El ex economista jefe del FMI, Ken Rogoff, dice que «si se hace correctamente… las tasas negativas operarían de manera similar a la política monetaria normal, impulsando la demanda agregada y aumentando el empleo» en futuras crisis.
Diferente y separado
Antes de que comenzara la crisis financiera, el Riksbank había logrado atraer a Svensson de Princeton en 2007 para que se desempeñara como vicegobernador. En ese momento, el banco central sueco ya estaba siguiendo el consejo de Svensson de publicar y justificar su trayectoria de tipos de interés. Y en julio de 2009, el Riksbank ya había recortado las tasas al 0,25 por ciento.
Pero Svensson no pudo persuadir a sus colegas para que redujeran la tasa a cero y luego consideraran tasas de interés negativas si fuera necesario. De hecho, en 2010 el Riksbank empezó a subir los tipos. Svensson se opuso a la medida, argumentando que el pronóstico de inflación todavía estaba muy por debajo del objetivo y que el desempleo seguía siendo alto. También se opuso a “apoyarse contra el viento”. Esa era la idea de que las tasas de interés deberían elevarse para contrarrestar los riesgos para la estabilidad financiera planteados por el aumento de los precios de la vivienda y los niveles de deuda hipotecaria, por ejemplo, incluso si las consideraciones macro como la inflación y la producción dictaran lo contrario.
Después de un par de años de discrepancia cortés, Svensson finalmente dejó el Riksbank al final de su mandato a mediados de 2013. Anunció francamente que “no había logrado obtener apoyo para una política monetaria” que él prefería. Los antiguos colegas de Svensson en Princeton corrieron en su defensa. Krugman calificó los aumentos de tasas de 2010-2011 como «posiblemente el error de política más gratuito» de la crisis financiera mundial y dijo que «no tenían una justificación obvia en términos de indicadores macro».
El juicio de Svensson resultó correcto: en 2014 quedó claro que los aumentos de las tasas no estaban controlando la inflación de los precios de la vivienda y estaban conduciendo a la deflación y al debilitamiento económico. El Riksbank se vio obligado a reducir las tasas a cero. Y luego, en 2015, el Riksbank se aventuró en el territorio de las tasas de interés negativas, un experimento que Rima Turk consideró exitoso en un documento de trabajo posterior del FMI.
Tras su salida del Riksbank, Svensson se dedicó a argumentar por qué la política monetaria debería preocuparse por los objetivos de inflación y producción, dejando las consideraciones de estabilidad financiera a la política macroprudencial. Las dos políticas son «diferentes y se llevan a cabo mejor por separado», ha escrito. Para reforzar su caso, Svensson hizo varias presentaciones en el FMI y en otros lugares, demostrando que los beneficios de aumentar las tasas de interés para mejorar la estabilidad financiera al reducir las probabilidades de una crisis financiera eran pequeños e inciertos. En contraste, los costos en términos de mayor desempleo y presiones deflacionarias fueron altos y mucho más seguros.
Los cálculos de costo-beneficio de Svensson se presentaron en un documento del personal técnico del FMI de 2015 sobre “Política monetaria y estabilidad financiera”, que concluyó que en la mayoría de los casos los costos son más altos que los beneficios. Turner, el exfuncionario del BIS, dijo a F&D que «mediante una lógica rigurosa y utilizando las magnitudes empíricas más favorables al caso al que se oponía, Svensson ganó decisivamente este debate».
Siempre activo
A los 75 años, Svensson sigue activo en la investigación, con su trabajo más reciente dedicado a mostrar que los indicadores de sobrevaluación de los precios de la vivienda que se usan comúnmente, como la relación entre el precio de la vivienda y los ingresos, son engañosos y pueden conducir a acciones políticas deficientes por parte de las agencias financieras. También ha desafiado la opinión común de que los hogares recortan más sus gastos en una crisis cuando tienen niveles más altos de deuda hipotecaria pendiente. Turner está feliz de ver que Svensson continúa desafiando la sabiduría recibida: “Dondequiera que vaya, los economistas se ven obligados a mejorar su juego”.