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Los gobiernos y los bancos centrales pueden proteger a la economía de las perturbaciones con sus decisiones. Se analiza una reciente conferencia de alto nivel en la que se analizó la interacción de la política fiscal y monetaria y se cuestionaron algunas creencias arraigadas.

Los gobiernos y los bancos centrales reaccionaron con audacia para mitigar el daño económico de la pandemia y los recientes conflictos geopolíticos. Los gobiernos de la zona del euro y la UE en su conjunto utilizaron políticas fiscales para proteger el nivel de vida de los ciudadanos europeos. Mientras tanto, el Banco Central Europeo subió los tipos de interés en más de 400 puntos básicos para luchar contra la inflación más alta desde la introducción del euro hace 25 años. Tanto las políticas fiscales como las monetarias tienen ventajas y desventajas a la hora de responder a los shocks. Esto plantea interrogantes sobre las herramientas más eficaces y la interacción adecuada entre la política fiscal y la monetaria. Por ejemplo: ¿qué tipo de entorno fiscal y financiero hace que las compras de activos de los bancos centrales sean más efectivas? ¿El gasto fiscal dificulta la lucha de los bancos centrales contra la inflación? ¿Qué combinación de gasto público y políticas tributarias conduce a la consolidación fiscal y a presupuestos gubernamentales sólidos?

¿Cómo interactúan y cómo deberían interactuar las políticas fiscal y monetaria?

Olivier Blanchard (Peterson Institute for International Economics) argumentó que la política fiscal tiene más y mejores herramientas que la política monetaria para estabilizar el producto. Aunque «no existe una solución mágica», es necesario aprovechar al máximo una serie de herramientas potencialmente útiles, como los «estabilizadores cuasi automáticos», que podrían responder a una medida agregada como la tasa de desempleo. Estos estabilizadores podrían diseñarse para ser neutrales con respecto a la deuda y mantener la sostenibilidad de la deuda.

Al mismo tiempo, las políticas fiscales y monetarias operan en un entorno de restricciones y límites. Por un lado, la eficacia de las herramientas de política monetaria no convencionales depende del entorno económico y financiero. Huixin Bi (Banco de la Reserva Federal de Kansas City) mostró que la efectividad de las compras de activos destinadas a mantener la estabilidad de precios, se ve afectada por los riesgos de incumplimiento soberano y liquidez. La presencia de ambos riesgos amortigua las condiciones económicas y financieras tras el aumento de la deuda pública. Pero el efecto magnificador de los riesgos de liquidez es potencialmente mucho más adverso para la actividad económica. Esto hace que las compras de activos por parte de los bancos centrales sean notablemente más efectivas cuando existen riesgos de liquidez.

Mientras que el banco central se centra en la estabilidad de la moneda, la política fiscal de los gobiernos opera para apoyar, entre otras cosas, la actividad económica. Sin embargo, como recordó Vítor Gaspar (FMI), la capacidad fiscal de los países no es ilimitada. En este sentido, y desde una perspectiva de largo plazo, señaló que Estados Unidos y China están presenciando tendencias al alza de la deuda en comparación con las trayectorias de deuda a la baja en Europa y el resto del mundo. La dinámica de la deuda depende, entre otras cosas, de si los déficits fiscales pueden financiarse a sí mismos, una posibilidad que Christian Wolf (MIT) argumentó que existe.^[1^]  Pero el cálculo anticipado depende de supuestos sobre, por ejemplo, el tamaño de los multiplicadores fiscales, que están rodeados de incertidumbre.

Además, los intentos de los gobiernos de contrarrestar los shocks económicos negativos (mundiales) con un mayor gasto fiscal pueden dar lugar a presiones inflacionarias. Francesco Bianchi (Universidad Johns Hopkins) argumentó que el gasto público explicaba gran parte de los aumentos de la tasa de inflación observados en un conjunto de países de la OCDE durante el período 2020-22. Utilizó la llamada «teoría fiscal del nivel de precios», un marco teórico que ha estado activo durante 30 años y que ha despertado interés con los recientes aumentos globales de la inflación y el gasto público.^[2^]

¿Qué normas e instituciones son más eficaces en la UEM?

Una vez que se ha desplegado la política fiscal para contrarrestar la debilidad económica, es necesario un saneamiento presupuestario para evitar un sobreendeudamiento. Pero, ¿significa esto recortar el gasto o aumentar los impuestos? El economista jefe del BCE, Philip R. Lane, habló con Silvia Ardagna (Barclays) sobre los principales «ingredientes» para el éxito de las consolidaciones fiscales. Opinó que los gobiernos deberían centrarse más en los impuestos a las empresas e indirectos que en la tributación del trabajo, y que los gobiernos deberían recortar el gasto corriente en lugar de la inversión pública. Roberto Perotti (Universidad Bocconi) cuestionó este argumento ampliamente aceptado que nos lleva de nuevo al artículo seminal de Alesina, Favero y Giavazzi [ENLACE]. Las consolidaciones fiscales basadas en recortes del gasto público pueden ser preferibles a las consolidaciones basadas en aumentos de impuestos. El debate puso de manifiesto el carácter incompleto de los conjuntos de datos que distinguen adecuadamente entre los dos enfoques de la consolidación fiscal.

Independientemente del tipo de consolidación presupuestaria que se elija, es difícil descuidar la economía política de la política fiscal a la hora de tomar decisiones. Roel Beetsma (Consejo Fiscal Europeo) y Jeromin Zettelmeyer (Bruegel) debatieron sobre la reforma pendiente de la gobernanza económica de la UE y, en particular, sobre las nuevas normas del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC). Beetsma hizo hincapié en el papel de los Consejos Fiscales Independientes (IFI) de los Estados miembros en la supervisión fiscal y pidió que la «apropiación nacional» ocupe un lugar más destacado, garantizando una aplicación adecuada de los planes presupuestarios estructurales a largo plazo. Zettelmeyer proporcionó los primeros cálculos del ajuste fiscal implícito en las nuevas reglas propuestas, que parecían muy ambiciosas. Exigen saldos primarios estructurales elevados para algunos países de la zona del euro (deuda elevada) a largo plazo. En un tono más teórico, Geert Mesters (Universitat Pompeu Fabra) abordó las llamadas reglas de objetivos fiscales-macro, una nueva clase de reglas fiscales que posiblemente podrían aplicarse al Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Estas normas pueden incluir simultáneamente límites presupuestarios para garantizar la disciplina presupuestaria y, al mismo tiempo, dejar más margen para la estabilización macroeconómica. Aportando un ángulo adicional muy práctico, Eugenia González-Aguado (Toulouse School of Economics) argumentó que la aplicación de reglas e instituciones en una unión monetaria también depende del grado de (des)centralización de la política fiscal en una gran economía continental como la UE, que está compuesta por varios Estados miembros. Destacó que cuando un gobierno nacional crea un mayor nivel de deuda nominal, induce a la autoridad monetaria centralizada a inflar más. Dado que la autoridad fiscal nacional no tiene en cuenta este efecto indirecto adverso de sus acciones sobre la inflación, se produce una externalidad fiscal negativa que se agrava a medida que aumenta el número de países de la unión monetaria. Esto significa que una unión fiscal de países es mejor para las uniones monetarias más grandes, como la zona del euro, mientras que un régimen fiscal descentralizado es mejor para las uniones monetarias pequeñas.

Pero no hay que olvidarlo: existe un marco estructural más amplio en el que opera la política macroeconómica. Como recordó a la audiencia el vicepresidente ejecutivo de la Comisión Europea, Valdis Dombrovskis, la economía de la UE se enfrenta a numerosos retos (estructurales) a corto y largo plazo que afectan al entorno macroeconómico tanto directa como indirectamente. Para superarlos, se necesitaban inversiones que aumentaran la productividad y reformas estructurales, en particular en apoyo de las transiciones ecológica y digital. Dado el entorno geopolítico, esto requería el respaldo de una agenda de autonomía estratégica abierta adecuada y la integración más plena de los mercados bancarios y de capitales.

¿Cómo reaccionan las empresas y los hogares a los ajustes fiscales?

La reacción de agentes económicos específicos a la política fiscal puede ser tan importante como la política misma. En ese sentido, John Sturm Becko (Universidad de Princeton) señaló que las economías avanzadas cuentan con redes complicadas que conectan hogares, empresas y regiones. Mostró cómo se configura la política fiscal y su focalización óptima en un entorno de este tipo. En particular, si bien los efectos distributivos de la política dependen de la estructura específica de la economía, la política fiscal expansiva máxima simplemente se enfoca en la propensión marginal al consumo de los hogares. Al mismo tiempo, Nils Wehrhöfer (Deutsche Bundesbank) cuestionó si las transferencias de efectivo a los hogares son un instrumento político eficaz para estimular la demanda, al menos en el contexto de una pandemia. Utilizando un nuevo conjunto de datos, se centró en el programa de estímulo implementado por el gobierno alemán durante la pandemia de COVID-19 y descubrió que la primera transferencia de efectivo tuvo un efecto significativo en el gasto de los hogares (con un CPM a corto plazo de alrededor del 12%), pero que dichos efectos disminuyeron a partir de entonces.

La variedad de argumentos y puntos más finos expuestos por los participantes en la Conferencia sobre Política Fiscal y Gobernanza de la UEM de este año puso de relieve una vez más que la compleja interacción de las políticas fiscal y monetaria destinada a reaccionar a una serie de perturbaciones económicas (mundiales) requiere una investigación continua y un análisis cuidadoso que sirva de base para la toma de decisiones que, a su vez, dé lugar a una combinación de políticas macroeconómicas encaminada a obtener los mejores resultados posibles para la estabilidad de precios. actividad económica y empleo.